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上篇讲了市盈率估值法,市盈率估值法有很多优点,也是投资者最常用的估值指标之一。市盈率考虑了企业当前的盈利水平,也间接考虑了未来的状况。市盈率用一个“回本期”的思考方式对资产的估值水平进行衡量,从静态情况看,市盈率高就是回本期长,市盈率低就是回本期短。
当然,这里强调的是静态,静态的意思是,假设企业的盈利水平将保持在上个会计年度的水平,不会增长,也不衰退。如果这一假设成立的话,10倍市盈率就是10年回本,25倍市盈率就是25年回本。
上面是理论上的情况,实际情况是,“静态”的假设通常不成立,有两点原因。一是,企业的净利润通常是变动的。除非企业上个会计年度的净利润能代表未来10年乃至更长时间里企业的盈利水平,否则“10倍市盈率10年回本”这种结论不会成立。“静态”假设不成立的另一个原因是,企业的净利润不完全等于投资者的净收益。净利润是按照会计准则记录在账上的一个数字,至于这个数字是不是真的钱,是不是可以分给股东,以及管理层是不是愿意把利润分给股东,都是打问号的。因此,我们也提出了自由现金流的概念,在考察净利润的时候,要看净利润对应的“含金量”。
只用静态数据无法搞定企业估值,还是要对未来进行判断。未来的盈利相比上个会计年度,究竟是增长,维持,还是下滑?这是一个不容易回答,但又必须回答的问题。所以说,估值估的是未来,只用历史数据,比如净资产、过去的净利润这些指标估值,无异于刻舟求剑。
PEG估值法是对市盈率估值法的升级,它在考虑静态盈利的同时还考虑了资产的成长性,用增长率代表企业未来盈利的变化情况。PEG等于市盈率除以增长率。
抽象地谈论某个股票的市盈率是高还是低,意义不大。比如50倍市盈率的股票可能还很便宜,10倍市盈率的股票可能很贵,区别在于未来的利润是增长还是下滑,增速是多少。引入增长率这个参数,能从理论上解决这个问题。PEG比单纯的PE更能反映一项资产是高估还是低估。
一只股票的市盈率是30倍,年增长率是20%,那么它的PEG指标等于=30/20=1.5。PEG估值法认为PEG数值大于1属于高估,小于1属于低估。PEG比1小的越多,估值吸引力越强。因此,简单粗暴的结论是,年增长率30%的股票可以用不超过30倍市盈率来买,年增长率5%的股票则只能用不超过5倍的市盈率来买。
PEG估值法在面向未来这方面是对市盈率估值法的超越,它直接将代表未来增长率的G作为参数引入,避免了静态估值的“回本期”思维的局限。
举例来说,一段时间以来银行、地产的股票市盈率经常在5倍左右。买入银行股,真的能5年回本吗?当然不可能,从收取股息的角度看不可能,银行股的股息率再高也不过5%~7%。从股价上涨的角度看,也不太可能,银行股通常的涨跌幅都很小。问题就出在,银行这类资产的增长率很低,预期增长率低,真实增长率也低。把增长率这个参数拿来除一下,就知道5倍的银行股并不一定便宜。如果未来的增长率只有2%的话,5倍市盈率的银行股,PEG=5/2=2.5,明显大于1,不具有投资吸引力。
PEG估值法的难点同样在于对未来的预测。引入增长率这个未来指标的思路是对的,但问题是,怎么确定增长率?有人用一家企业最近几年的增长率来推测未来的增长率。比如过去5年的平均年化增长率是15%,就认为未来继续按照15%的速度增长。这种想法叫线性外推,也是一种刻舟求剑的做法。线性外推是很危险的,很多企业的增长是阶段性现象,不可能一直保持高增长。这几年的疫情和经济下行让很多过去连续增长的企业出现了增长停滞乃至负增长。使用线性外推方法的投资者在这期间没少吃苦头。
正确的做法是,根据企业经营情况、企业所处的行业的技术特征、需求市场和竞争情况等,综合分析,来确定一家企业未来增长的可能性和增长的空间。这种分析无论如何只能做到定性,没办法精确。
所以,估值不是一件容易的事,无论用什么样的估值法,引入多少参数,估值始终需要面对未来。市净率、市盈率、PEG等这些方法,都是对某一个角度的情况的揭示,不是万试万灵的公式。企业发展的真是情况和全貌需要投资者自己发现。
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