齐兴资产2022年债市展望

齐兴资产   2022-01-20 本文章94阅读

图片


2021年债市整体呈现慢牛行情,收益率下行顺畅,波动幅度较窄。利率走势主要分为四个阶段。

图片


第一阶段是1月至4月中旬,资金预期从年初的乐观转向谨慎,利率先上后下。“永煤事件”后资金面持续宽松,交易行情驱动利率下行;1月底央行收紧资金面推动金融市场降杠杆,资金利率明显上行使得资金预期转向谨慎。春节之后,资金面再度转松,资金利率渐落,在流动性宽松和机构欠配压力支撑下,10年期国债收益率震荡下行,与通胀上行的经济基本面背离。
第二阶段是4月中旬至7月初,央行表态使得资金预期修复,市场情绪趋于乐观,叠加利率债供给缺位带来“资产荒”,短端利率下行带动收益率曲线下移,收益率曲线走出阶段性牛陡。
第三阶段是7月7日至9月底,超预期降准带动收益率明显下行。7月7日国常会提及降准,7月9日降准落地。市场做多情绪被点燃,债市大涨。国内疫情反复,7月PMI不及预期,中央政治局会议提振宽松预期。10年期国债收益率接连下破3.0%、2.9%和2.8%三个关键点位。
第四阶段是10月至12月,宽松不及预期,债市转向宽幅震荡。10月宽松预期未能兑现带来曲线修正,中长端收益率快速上行;10月下旬至11月央行公开市场操作及公开表态持续传递对资金面友好的信号,收益率冲高回落,债市整体呈现宽幅震荡。
总结起来,贯穿2021年债市的三条主线是流动性预期差、通胀忧虑和结构性资产荒。2021年大部分时间,市场资金利率围绕政策利率上下波动,但市场对于流动性的预期则出现了明显反复。全年来看,流动性的预期差出现了3次,分别是1月中下旬资金面超预期收紧,4-6月流动性超预期平稳宽松,7-9月央行超预期降准,市场乐观情绪快速演绎后又有所修正。
通胀担忧多次扰动债市。2021年,随着全球大宗商品价格的上行,PPI同比读数明显走高。市场对于通胀上行的担忧主要集中于春节结束后至6月,以及10月这两个时间段,但市场两次对通胀的担忧最终均被证伪。
结构性资产荒。2021年是债市结构性资产荒深刻演绎的一年,主要表现为较多的资金追逐少量优质资产,导致后者估值明显抬升。结构性资产荒背后的本质,是金融机构负债端不紧,但资产端可配置的优质资产不足,投资者主要集中于利率债和类利率债品种,以及高等级信用债。

图片

2021年GDP比2020年增长8.1%,两年平均复 合增长率为5.1%。 分季度来看,一至四季度分别同比增长18.3%、7.9%、4.9%和4.0%。 2021年下半年经济增速下滑,衰退预期有所增加。
在增速放缓背景下,2022年新一轮稳增长启动。预计2022年上半年经济延续衰退,下半年有望触底复苏。2022年经济增速将“前低后高”,但高低间波动幅度不会太大。
经济最大的下行压力来自房地产业。2021下半年融资政策收紧,房地产销售大降,部分房企现金流断裂,土地大面积流拍,进而拖累地方政府土地财政和建筑建材家电等行业。预计本轮房地产“寒潮期”至少要持续到2022年上半年,成为上半年拖累经济下行的主要压力。
中央经济工作会议提出适度超前开展基础设施投资,基建投资有望提前发力。财政部已向各地提前下达了2022年新增专项债限额1.46万亿元。从各地发债计划来看,2022年1月就将开闸发行,再加上2021年已发未用的专项债资金(估计约1.0-1.5万亿),支撑2022年年初基建投资发力的“弹药”充足。
制造业方面,投资总体平稳,但继续抬升的空间有限。受益于前期宽信用政策的发力和表现持续偏强的出口产业链,2021年的制造业投资整体呈现出缓慢复苏态势。2022年,受资金和意愿影响,企业投资或难以超过2021年。
消费受到疫情、就业、居民收入不振的影响,增速较疫情前几乎腰斩,恢复缓慢。不过,2022年疫情进一步受控将是大趋势,居民消费信心和收入增长基础都将得到改善,消费修复仍在路上,尤其是旅游、餐饮等服务消费提速空间更大。
出口方面,预计2022年上半年仍将维持韧性,但受到海外产能恢复,外需见顶,价格水平回落,出口增速有一定回落压力。预计自年中开始,涨价收敛和订单增长放缓两方面因素将促使增速中枢下移。
2021年PPI和CPI走势分化,PPI同比涨幅迭创历史新高,CPI同比却始终保持在 温和增长水平,尤其是核心CPI涨势低迷。 预计2022年CPI和PPI走势将会逆转,PPI同比将大幅回落,CPI同比则将趋于上行,整体涨势将保持在温和水平。 猪周期尚处在下行阶段,预计2022年全年猪价仍在低位运行,CPI食品项走高的风险不大,“油猪共振”不会发生。 预计通胀难成货币政策掣肘,也难成债市主要矛盾。
长期来看,中国经济正在经历增速换挡期和结构转型阵痛期。经济平衡整体比较脆弱,需要一定经济增速和时间来化解风险。2022经济结构再平衡仍是重点。2020-2021年的经济复苏不平衡的主要原因在于,疫情冲击和政策效力对不同行业、不同经济成分是差异化的,而随着疫情影响退去,居民生活进一步回归常态,宏观调控也进入新一轮小周期,经济增长的结构性问题将再趋平衡。

图片

2022年经济工作重心向稳增长倾斜,决定了货币政策易松难紧的基调。预计稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向将延续。央行将科学把握货币政策操作的力度、节奏和重点,既保持流动性合理充裕,不让市场缺钱,又坚决不搞“大水漫灌”,不让市场的钱溢出来。
2021年12月,中央经济工作会议提出“跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”,这意味着货币政策将加大逆周期调控力度。12月,央行已采取全面降低法定存款准备金率和下调LPR等措施,逆周期调控已开始发力。央行将坚持稳健的货币政策,做好跨周期设计,统筹考虑今明两年政策衔接,更好支持消费投资恢复,抑制价格过快上涨,促进经济社会高质量发展。
上半年货币政策偏宽松,1月17日,央行超预期降息,通过开展MLF和逆回购操作,同步下调中标利率10个bp。此举是为了稳住信贷增速下滑势头,特别是激发实体经济贷款需求,在降准之外再出的降息“大招”。预计2022下半年,随着房地产下行风险缓释并带动经济弱复苏,货币政策或将重回中性。
在稳增长需求上升、货币政策向宽背景下,2022年人民币贷款余额、社融存量和M2增速均将企稳回升。不过,2022年货币政策仍将坚持“不搞大水漫灌”底线,无论是降息、降准幅度,还是金融数据增速上扬程度都将比较有限。预计2022年末人民币贷款余额、社融存量和M2同比增速将分别较上年末小幅加快,同时,宏观杠杆率将由2021年的小幅下降转为小幅上升。货币信用组合将从2021年下半年的“宽货币+紧信用”向“宽货币+稳信用”切换。下半年若货币政策回归中性,将进一步向“稳货币+稳信用”切换。

图片

2022年利率走势将大致“先下后上”,利率中枢“前低后高”。
2022年宏观经济将经历一个增速前低后高的过程,货币政策将从边际宽松转向重回中性,定调利率走势将大致“先下后上”,利率中枢“前低后高”。从曲线形态来看,收益率曲线趋向平坦化的可能性更大。考虑到年中有可能成为经济增速最低点,降息窗口有望打开,预计利率将在二季度触及最低点。同时,因货币政策注重前瞻性,如果下半年经济出现转强势头,货币政策也存在提前边际收紧的可能,因此利率拐点可能在年中前后就会出现,三季度利率中枢将有所上移,四季度随经济增速再度回落,利率也有望震荡小幅下行。

图片

基于利率先下后上的预期,对配置策略来说,可以考虑把握年初配置时机,预计年初利率水平和全年利率中枢水平相差不大,但因早配置可以早收益且利率仍有下行趋势,年初仍可以适当加仓、加久期。一季度利率受宽信用预期、财政发力、债券供给等因素扰动而出现回调时,是可以关注的加仓时点,二季度则建议放缓配置。对交易盘来说,上半年债牛未尽环境下,仍可保持积极的交易心态,寻找波段交易机会,二季度需关注利率拐点出现的信号。三季度利率将展开反弹行情,考虑到随着潜在经济增速放缓,长期看利率波动区间将不断下移,因此,当长端利率反弹至2.95%以上时,可考虑增配,反弹至3.0%以上则具备较好的安全边际。四季度债市预计重回震荡行情,建议以震荡债市思路应对。
信用债方面,预计2022年信用环境难言明显改善,破刚兑过程中,风险事件仍有爆发的可能。信用风险事件的爆发将会首先压低市场的风险偏好,形成对利率的利多。对投资有利的一方面是,当金融稳定在央行目标集合中的权重越来越高以后,大的信用风险事件很有可能催生货币政策以及流动性的阶段性宽松的因素,届时将会为利率债提供交易的机会。
图片
【免责声明


本文件所有内容(包括但不限于观点、结论、建议等)仅供参考,不代表任何确定性的判断,您仍应根据您的独立判断做出您的投资决策,投资涉及风险,深圳齐兴资产管理有限公司(以下简称“本公司”)不对因使用本文件而产生的任何后果承担法律责任。本文件包含前瞻性的预测,任何非对过往历史事实的陈述均为前瞻性的预测,本公司并不保证完全准确或未来不发生变化。本报告的信息来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息及建议不会发生任何变更,本公司已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论及建议仅供参考,不代表任何确定性的判断。

本报告相关知识产权归本公司所有,未经本公司许可,任何个人或组织,均不得将本报告内容以转载、复制、编辑、上传或发布等任何形式使用于任何场合。如引用或刊发需注明出处为“齐兴资产”,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。深圳齐兴资产管理有限公司保留追究侵权者法律责任之权利。任何机构或个人使用本文件均视为同意以上声明。
本报告所载的信息、材料及结论只提供参考,不构成投资建议,也不适用于个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需要。投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。
一键咨询