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齐兴资产2022年A股市场展望

齐兴资产 2022-01-21 本文章114阅读

2021年A股主要指数表现分化，市场风格显著切换，过去5年的大盘风格让位于小盘风格。区别于2020年主要股指普遍上涨的走势，截至2021年底，年内A股主要指数走势分化，创业板指、中证500、科创50等偏科技成长、中小市值指数涨幅领先，上证50、沪深300等大市值权重指数调整下跌，上证指数和深证成指全年震荡为主。行业方面，新能源、新能源汽车、周期资源品板块全年表现最好，消费、医药、金融板块表现落后。

以全部A股角度来看，2021年市场走势可大致分为以下阶段：1）元旦至春节时期春季躁动如期而至，在增量入市资金推动下核心资产估值泡沫化加剧，股指上行；2）春节后至3月中下旬，在国内经济修复高确定性，海外特别是美国经济复苏增速背景下市场对流动性等政策边际常态化预期上行，A股估值中枢回落，股指下跌；3）二季度起至7月中旬，财报季后，上市公司盈利能力修复被进一步证实，对冲了大宗商品价格波动，市场通胀焦虑不断经历修正，A股市场进入修复上行区间；4）7月下旬至9月中旬，共同富裕政策提出，央行7月全面降准，部分产业经历反垄断和指导政策转向，经济增速回落趋势较难逆转，上游资源品领涨带动一轮结构性行情；5）9月下旬至年末，市场轮动加速，年内估值调整较低的金融和消费蓝筹得到一定修复，政策导向作用对四季度和新一年盈利的市场预期有所放大。

虽然2021年市场风格轮动明显加快，但新能源等赛道股有两个季度胜出，胜率比其他板块要明显偏高，原因在于：一是全球疫情反复，市场流动性易松难紧，DCF估值模型中的折现因子下行，现金流集中在远期的新能源赛道股要更为受益；二是由于新能源等赛道股进入产业景气新周期，业绩正快速增长。

这一轮新能源短期行情已经迈向尾声，风格切换动力较强。一轮完整的风格行情，历史上都遵循景气扩散规律。由于场内资金最先追捧确定性最高的主流子板块，因此行情最先发生在业绩确定性最高（通常估值也最高）的主流子板块；接着，行情蔓延到业绩确定性稍低、估值稍低的中间子板块行情；最后，行情才蔓延到业绩确定性最低、估值最低的边缘子板块行情。

以白酒为例，市场行情蔓延依次为：一线白酒、二线白酒、三线白酒；在三线白酒行情之后，白酒行情短期陷入沉寂阶段；而以新能源为例，行情主线依次为：新能源车、光伏、陆上风电、储能、海上风电、氢能源。当某种风格的行情扩散到边缘板块的时候，说明本轮行情已经走到了短期尾声，市场将开启风格切换。当前新能源行情已经处于海上风电和氢能源阶段，据此可以预计当前市场风格切换的动力较强。

展望2022年，全球流动性边际偏紧。流动性退潮，推动估值分化走向收敛。在过去A股历史上，以2007年、2015年为例，市场风格倾向于在牛市中走向分化，在熊市或者震荡市中，各个市场风格将走向收敛。风格的分化和收敛交替出现，难以单边延续。2018年年底至今的本轮慢牛行情中，风格分化程度已经大幅超过以往时期，目前风格已在加快轮动中开始走向收敛。同时，随着全球流动性退潮，高估值的科技股和抱团股估值回落，也会推动市场风格走向收敛。2022年市场风格轮动速度可能会继续加快，风格比2021年要更为均衡。

回顾2021年，基于我国有效的疫情防控措施以及合理的宏观调控方式，在全球再度经历多轮疫情、供应链问题延续、能源危机持续发酵的环境中，我国经济彰显较强韧性。经济整体呈现出前高后低走势，在世界主要经济体中处于显著领先地位。与此同时，因为节奏领先，我国经济复苏步伐明显快于其他主要国家，增速亦率先进入下行期。

2021年我国GDP比2020年增长8.1%，两年平均复合增长率为5.1%。分季度来看，一至四季度分别同比增长18.3%、7.9%、4.9%和4.0%。2021年下半年经济增速下滑，衰退预期有所增加。当前我国经济面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，多项前瞻数据均反映经济增长步伐放缓迹象，叠加2021年前高后低的基数影响，2022年上半年经济增速预计难有起色，大概率延续下行。

在增速放缓背景下，2022年新一轮稳增长启动。预计2022年上半年经济延续衰退，下半年有望触底复苏。2022年经济增速将“前低后高”，但波动幅度不会太大。

经济最大的下行压力来自房地产业。2021下半年融资政策收紧，房地产销售大降，部分房企现金流断裂，土地大面积流拍，进而拖累地方政府土地财政和建筑建材家电等行业。预计此次房地产“寒潮期”至少要持续到2022年上半年，成为上半年拖累经济下行的主要压力。中央经济工作会议提出适度超前开展基础设施投资，基建投资有望提前发力。财政部已向各地提前下达了2022年新增专项债限额1.46万亿元，支撑2022年年初基建投资发力的“弹药”充足。

制造业方面，投资总体平稳，但继续抬升的空间有限。受益于前期宽信用政策的发力和表现持续偏强的出口产业链，2021年的制造业投资整体呈现出缓慢复苏态势。2022年，受资金和意愿影响，企业投资或难以超过2021年。

消费受到疫情、就业、居民收入不振的影响，增速较疫情前几乎腰斩，恢复缓慢。不过，2022年疫情进一步受控将是大趋势，居民消费信心和收入增长基础都将得到改善，中国消费仍有继续复苏空间，尤其是旅游等服务消费提速空间更大。

出口方面，预计2022年上半年仍将维持韧性，但受到海外产能恢复，外需见顶，价格水平回落，出口增速有一定回落压力。预计自年中开始，涨价收敛和订单增长放缓两方面因素将促使增速中枢下移。

2021年PPI和CPI走势分化，PPI同比涨幅迭创历史新高，CPI同比却始终保持在温和增长水平，尤其是核心CPI涨势低迷。预计2022年CPI和PPI走势将会逆转，PPI同比将大幅回落，CPI同比则将趋于上行，整体涨势将保持在温和水平。能源供给结构有望边际改善，带动PPI平稳回落的同时，对中下游制造业的制约有望放松，产业整体利润格局逐步向下平衡。

经济的下行将带动部分行业盈利预期走低，与此同时，逆周期调控中的财政前置或将带动基建投资发力，托底经济。经济下行中，必选消费等行业的避险属性或将再度凸显。在海外加息尚未开启，CPI增速仍温和的逆周期调节较优窗口期，政策面的宽松有望拉升权益市场估值形成对冲。A股仍具有较优机会。

2022年经济工作重心向稳增长倾斜，政策对经济将更加呵护。预计稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向。央行将科学把握货币政策操作的力度、节奏和重点，既保持流动性合理充裕，不让市场缺钱，又不搞“大水漫灌”。货币政策有望稳中趋松，有利于资金配置于权益市场。

2021年12月，中央经济工作会议提出“跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”，这意味着货币政策将加大逆周期调控力度。央行将坚持稳健的货币政策，做好跨周期设计，统筹考虑今明两年政策衔接，更好支持消费投资恢复，抑制价格过快上涨，促进经济社会高质量发展。1月17日，央行超预期降息，通过开展MLF和逆回购操作，同步幅下调中标利率10个bp。此举是为了稳住信贷增速下滑势头，特别是激发实体经济贷款需求。目前市场对流动性的关注程度要超过业绩和估值，在2022年流动性边际宽松的背景下，我们认为2022年A股市场指数易上难下。

产业政策方面，中央经济工作会议“再次强调房住不炒，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”。预计2022年房地产调控从严仍是主基调，从大类资产配置角度来看，中国居民资产从房地产、银行理财向资本市场搬家仍在进行，中长期活水持续流入，推动A股市场持续上行。

资管新规推出后，银行理财产品刚性兑付将被逐步打破，理财产品收益率下行，1年期银行理财产品预期收益率由2018年3月的超过5%逐步降至2021年12月的3.1%左右。在全面净值化要求下，利用债券等相对稳健资产为底仓，以少量仓位配置股票或可转债追求增强收益的“固收+”产品逐渐成为市场新宠。得益于2019年以来A股市场总体偏强的表现，资金加配权益市场成为趋势，预计2022年资金仍有望从银行理财等向权益市场流入，间接提高权益配置比例。

2021年，A股市场整体呈现宽幅震荡行情，结构分化加剧，风格上中小盘明显跑赢，行业上新能源、上游资源品板块更为强势。展望2022年，我们认为，A股全市场整体性、趋势性的机会不大，但结构性的投资机会仍然很多。市场风格转向大盘成长和大盘价值，行业侧重景气度高位延续和景气度底部复苏这两个大方向。

综合考虑到基本面下行、宏观资金面相对宽裕、情绪面中性偏谨慎的背景，2022年A股市场系统性风险和整体性机会都不大，指数趋势性上行空间有限，但市场并不缺乏结构性行情，可以重点把握由行业轮动和热点主题带来的投资机会。市场风格将转向大盘成长和大盘价值。中小盘板块业绩集中释放后，2022年在经济下行和高基数的双重影响下可能不及预期。相对来说，大盘成长的业绩景气度更为延续，预计业绩增速的降幅最窄。另外，大盘价值的业绩增速也较为稳定和可持续，其稳健避险特质也有望凸显，因此在市场风格层面，可更多关注大盘成长与大盘价值两个方向。

2022年经济周期从高速复苏转向稳中求进，预计大宗商品价格明显回落，货币环境有望继续保持宽松，且当前全部A股市盈率中位数并不高，市场投资机会值得期待。预计2022年A股市场仍能取得正收益，但指数表现大概率不及前两年。市场存在结构性投资机会，可以更多关注以下板块：

（1）成长和赛道板块。2022年重点关注未来市场需求空间大、赛道好的成长股，当前中国新兴产业正处于一轮投资扩张周期，新能源等赛道股仍处于产业爆发阶段，投资逻辑从过去几年的产业集中转向产业升级，受益投资标的范围在扩散。

（2）下游消费板块。2021年12月PPI同比上涨10.3%，CPI同比上涨1.5%，剪刀差处于历史高位。随着PPI-CPI剪刀差收敛，产业链利润开始从上游原材料板块向中游制造和下游消费转移。在过去4轮的PPI-CPI剪刀差收敛时期，消费板块中的食品饮料、家用电器，以及金融板块的银行、非银金融容易取得超额收益。预计本轮PPI-CPI收敛时期将从2022年年初持续到三季度，消费板块在2022年上半年大概率取得超额收益，可关注食品饮料和家电行业。

（3）疫情受损板块。随着疫苗接种的普及和特效药物的研发进展，新的一年全球抗疫进程有可能出现进入下半场的迹象。2022年随着全球疫情逐步受控，疫情受损板块存在估值修复动力，可重点关注航空、机场、旅游、酒店、院线等。

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