本周二，4月11日，国家统计局公布了3月份通胀数据。CPI同比增长0.7%，低于前值和预期的1%，PPI同比增长-2.5%，低于前值的-1.4%和预期的-2.3%。CPI与PPI均出现超预期回落。数据表明经济通缩的迹象有所显露。

CPI分项中，食品项价格回落明显，3月蔬菜价格同比下滑了11.1%，而蔬菜在2月的价格是同比下降2.8%。菜价下降主要是受季节性因素影响，春节过后一季度的需求有所下降，再加上供给的季节性增加导致价格回落。猪肉价格在3月同比反而是上升的，同比上涨9.6%。但猪肉价格在去年12月急速下跌之后，一直处于低位，之所以同比依然上涨是因为2022年3月猪肉价格是本轮猪周期的最低点。当前猪肉价格价格虽然低，主要是环比去年四季度而言，同比去年同期还是略高一点。

非食品项目，原油和汽车的价格同比都在下降。3月CPI的交通工具分项同比下降3.3%，创下近20年来的新低。今年初特斯拉的降价引发了大批车企跟随降价的压力，包括新能源车和燃油车。从3月开始各大国资和合资汽车品牌相继推出补贴、降价等优惠活动。东风雪铁龙最高直降9万元，一时间引起广泛关注。经济预期不明朗期间，居民倾向于推迟汽车这种大件的消费。而供给端此时却是千帆竞发，新能源与老能源、传统车企与造车新势力正是角力之时，面对存量的乘用车市场，阶段性的价格竞争在所难免。

服务价格是CPI中为数不多的同比上涨的项目，受益于国内消费的复苏，服务价格3月上涨0.8%，其中飞机票、宾馆住宿、交通工具租赁费、旅游价格分别上涨37.0%、6.1%、5.9%和5.3%，涨幅均有所扩大。这与防疫政策调整之后的差旅和旅游消费恢复有关，受疫情期间低基数的影响，这些项目仍在同比扩大区间。

房地产方面，3月二手房交易量同比大增，多地创下近2年来新高，新房销售也有所复苏。这让疫情以来持续困顿的楼市看到一丝希望。不过仅凭此尚难断言楼市已经走出低迷，开始回暖。尽管新房销售数据和二手房交易都不计入CPI，但楼市对消费需求的影响是显而易见的。房价快速上涨期间，资金涌向房子，挤出了部分消费，而房价下跌期间则因为人们感觉到自己的财富在缩水，从而压缩消费支出。我们希望房价平稳，新房能够在合理的期限内去化，贷款能够被持续履约，防止价格和需求的大起大落，这样房子对消费才能有正面影响。

通胀数据的低迷，显示出是我们内需恢复并没有期待的那么强劲。通缩的迹象让人产生焦虑。过去一年多以来，国内高强度的货币信用投放接近40万亿。仅2022年就达到惊人的28万亿，然而GDP只增长6万亿。投放了这么多货币，而股市、楼市、通胀却都没涨起来，宽松的货币难以阻止经济走向通缩。

如果后续的CPI继续走低，对人们的预期可能造成负面影响。本来现在的消费整体就低迷，一旦通缩成为大家的共识，消费将更进一步下跌。如果人们觉得今天的一块钱推迟到明天来花，可以买到更多的东西，那能够被推迟的消费都会被推迟。

通缩对债务人的不友好也是显而易见的。通缩期间，负债主体的还款压力越来越大。尽管按照合同还款的数额是确定的，但所还出去的购买力却越来越增加。通缩预期下，市场主体会减少借贷，尽量提前还贷，发生主动去杠杆的情况。通缩不利于企业融资和扩大生产，通缩期间企业会减少投资支出。没人敢消费，也没人敢借钱投资，工作机会和收入都会减少，经济会陷入一个恶性循环。

好在现在只是通缩迹象刚出现，我们还有机会去调整。生产端，PPI的回落很大一部分原因是2021年和2022上半年输入性通胀造成的高基数，供给侧原材料的价格水平本身并不低。消费端我们看到生猪价格仍在典型猪周期的底部，随着养殖企业亏损期的拉长，产能去化将逐步加深，后续猪价有望走出底部，恢复到较高水平。在当前降息周期中，食品和能源处于低价水平并不是坏事，这不仅降低了生活成本，也能为货币政策打开空间。

想要尽快摆脱通缩陷阱，需要我们继续维持稳增长政策的强度，进一步发挥政策托底的作用，积极引导预期，让居民敢消费，让企业敢投资，努力实现内需的扩张。